KuoleTSMC varastossaon ollut yksi suurimmista nimistä, koska aloitimme kolme vuotta sittenDigital Leaders Fundin salkku. Esittelimme Taiwan Semiconductor Manufacturing Companyn (TSMC) ensimmäistä kertaa vuonna 2018 hintaan 37 dollaria ja siitä lähtien (lue täältä blogista) raportoi säännöllisesti kehityksestä, joka liittyy TSMC:n johtavaan asemaan puolijohdeteollisuudessa.
Yritys on kehittynyt pohjimmiltaan erinomaisesti viime vuosina. Mutta TSMC-osake ei ole enää sisäpiirivinkki, yrityksen arvo on noussut reilusti yli 600 miljardiin dollariin viimeisen 12 kuukauden aikana, ja hinta on räjähtänyt 120 dollariin.
TSMC:n osake on tällä hetkellä painotettu portfoliomme kymmenen parhaan joukkoon viimeisen 12 kuukauden hinnankorotusten jälkeen. On aika kysyä kriittisesti, onko tämä ylipaino edelleen sopiva.
Sisällysluettelo
TSMC Status Quo
TSMC-investointitapausta pohdittaessa oletimme alun perin, että kasvu olisi erittäin kannattavaa, mutta keskipitkällä aikavälillä "vain" lähellä kaksinumeroista kasvua. Muistutuksena: Vuosina 2018 ja 2019 yritys oli kasvanut vain yksinumeroisesti. Omistuksemme TSMC:ssä oli itse asiassa "vain" odottanut 10-15 prosentin arvonnousua vuodessa.
TSMC on yksi koronakriisin voittajista. Koska pandemia on johtanut digitalisaation kiihtymiseen ja maailmanlaajuinen lukitus on käynnistänyt erityisen nousukauden monille tuotteille, kuten kannettaville tietokoneille ja älypuhelimille, jotka sisältävät lähes aina TSMC-siruja.
Vuodelle 2020 TSMC on siksi yllättäen esittänyt upeat luvut lähes 25 prosentin vapaan kassavirran marginaalilla ja yli 30 prosentin orgaanisen liikevaihdon kasvulla. Tämä johti yli 50 prosentin voittohypyyn vuonna 2020 ja oman pääoman tuottoon lähes 30 prosenttiin.
Ei siis ihme, että osake nousi ennätyskorkealle 140 dollariin helmikuuhun 2021 mennessä ennen kuin se vahvistui korkealle tasolle. Miten tästä eteenpäin?
TSMC-luvut vuoden 2021 ensimmäiselle neljännekselle
TSMC aloitti tilikauden 2021 suurella vauhdilla. Ensimmäisellä neljänneksellä myynti paikallisessa valuutassa kasvoi lähes 17 prosenttia edellisen vuoden vastaavaan neljännekseen verrattuna. USD:ssä tämä tarkoittaa jopa 25 prosentin kasvua.
Bruttokate nousi jälleen hieman edellisvuodesta 52,4 prosenttiin, käyttökate pysyi lähes ennallaan 41,5 prosentissa. Nettomarginaali 38,6 prosenttia oli jälleen henkeäsalpaavan korkealla tasolla TSMC:n tapaan.
Se, että luvut eivät ole vielä parempia, johtuu toisaalta TSMC:n rajallisesta tuotantokapasiteetista sekä hillitystä älypuhelinliiketoiminnasta edelliseen vuoteen verrattuna.
Onko tämä osoitus melko sekavasta neljänneksestä Applella? TSMC:n älypuhelinsirujen osuus liikevaihdosta laski 45 prosenttiin edellisen vuosineljänneksen noin 50 prosentista, kun taas laskentasirujen osuus (esim. kannettaville tietokoneille) nousi merkittävästi 30 prosentista 35 prosenttiin.
Silmiinpistävää on autoteollisuuden myynnin 30 prosentin kasvu edelliseen vuosineljännekseen verrattuna.
TSMC investoi tällä hetkellä voimakkaasti tulevaisuuteen (sitä lisää myöhemmin). Investoinnit kasvoivat vuoden 2020 viimeisen neljänneksen 3,2 miljardista dollarista 8,9 miljardiin dollariin vuoden 2021 ensimmäisellä neljänneksellä. Tästä syystä ensimmäisen vuosineljänneksen vapaa kassavirta oli hieman negatiivinen korkeasta liiketoiminnan kassavirrasta huolimatta.
Mikä on TSMC:n menestyksen salaisuus?
Perustamisestaan vuonna 1987 lähtien TSMC ei ole vain uranuurtanut sirusopimusvalmistajan "valimon" liiketoimintamallia, vaan on myös täydentänyt sitä. Keskittyminen tilaustyönä tehtyjen sirujen tuotantoon on mahdollistanut sen, että TSMC on viime vuosina noussut innovaatiojohtajaksi yhä monimutkaisemmassa sirutuotannossa ja ei vain napannut markkinaosuutta entiseltä markkinajohtajalta Inteliltä, vaan ohitti sen myös teknisesti. TSMC edustaa nyt 57 prosenttia maailmanlaajuisista valimomarkkinoista.
Selkeä sitoutuminen siihen, että TSMC keskittyi yksinomaan asiakkaidensa sirujen tuotantoon eikä koskaan suunnitellut, valmistanut tai markkinoinut siruja omalla nimellään, vaikutti varmasti tähän määräävään asemaan. Tämä varmistaa, että TSMC ei koskaan kilpaile omien asiakkaidensa kanssa, mikä teki niin läheisen kumppanuuden suurten asiakkaiden, kuten Applen, AMD:n, Nvidian ja Qualcommin, kanssa mahdolliseksi.
Mutta TSMC on paljon enemmän kuin vain kourallisen IT- ja viestintäalan suurimpien asiakkaiden laajennettu työpöytä. Nykyään yritys valmistaa yli 10 000 erilaista sirua 500 eri asiakkaalle, myös muilta toimialoilta, kuten kulutuselektroniikasta tai autoteollisuudesta sekä esineiden Internetiin (IoT).
Tämä viime vuosina merkittävästi parantunut asiakaskunnan hajautus merkitsee sitä, että tulevan liiketoimintamallin tulisi olla jonkin verran vähemmän syklistä kuin ennen. Jokaisen sijoittajan tulee kuitenkin tiedostaa, että TSMC:n liiketoiminta on edelleen 80-prosenttisesti riippuvainen viestintä- ja IT-alasta eli älypuhelimien ja yhä nopeampien laskentasirujen kysynnästä.
Chips pula vai sikasykli?
Haketeollisuudessa on tällä hetkellä maailmanlaajuinen kysyntäbuumi, jota se ei pysty selviytymään tuotantokapasiteetin puutteen vuoksi. Monet teollisuudenalat kärsivät puolijohdesirujen pulasta. Tämä on jo pakottanut autonvalmistajat, kuten VW, leikkaamaan tuotantoa ja vaikuttaa nyt myös älypuhelimien, kannettavien tietokoneiden ja jopa kodinkoneiden valmistajiin.
Alan tarkkailijat keskustelevat parhaillaan siitä, kuinka kauan siruteollisuuden tarjonta pullonkaulat kestävät. Ainakin vuoteen 2022 asti, jos asiantuntijoita on uskoa. Vasta sitten käyttöön tulee merkittäviä uusia kapasiteettia, joista TSMC, Samsung, Intel ja Co.
Intel on yllättäen ilmoittanut haluavansa työskennellä jatkossa sopimusvalmistajana myös muille siruvalmistajille. Tässä yhteydessä se onIntelin 20 miljardin dollarin investointiohjelmanähdä, millä halutaan rahoittaa kahden uuden sirutehtaan rakentaminen Arizonaan.
Samsung aikoo jopa investoida 116 miljardia dollaria ei-muistisirujen valmistukseenpystyä kestämään TSMC:tä - mutta 10 vuoden ajan.
Kuulostaako vaikuttavalta?
Tällaiset summat on otettu huomioon Joe Bidenin Yhdysvaltain hallituksen sitoutuessa,50 miljardia dollaria tukia yhdysvaltalaiselle siruteollisuudellejotta ne olisivat vähemmän riippuvaisia Aasian tuotannosta.
Ja uutistoimistoReutersraportoi äskettäin, että TSMC investoi huimat 100 miljardia dollaria vain kolmessa vuodessa lisätäkseen kapasiteettiaan merkittävästi. Tämä sisältää 12 miljardia dollaria TSMC:n omaan tuotantoon, myös Arizonassa, jonka Trumpin hallinto oli luvannut jo vuonna 2020.
siankierto?
Siruvalmistajat laajentavat siksi tulevina vuosina massiivisesti kapasiteettiaan. Tästä tulee pohja seuraavallesian syklisiruteollisuudessa, mikä voi johtaa ylitarjontaan viimeistään vuoteen 2023 mennessä ja sitten hintojen laskuun ja marginaalien jyrkkään laskuun lisääntyneen tarjonnan vuoksi?
Mielestämme ei: megatrendit, kuten digitalisaatio, 5G ja yhä nopeammat laskentasirut, pitävät kysynnän kasvun korkeana tulevina vuosina. Valimon markkinoillepääsyn esteet ovat korkeammat kuin lähes millään muulla toimialalla, ja siksi on odotettavissa, että TSMC pystyy suunnittelemaan kapasiteetin laajennuksia tässä ympäristössä suhteellisesti ja jatkamaan erittäin kannattavaa kasvuaan.
Toistaiseksi TSMC ei ole muuttanut keskipitkän aikavälin kasvutavoitetta 10-15 prosenttia vuodessa vuoteen 2025 asti. Megainvestointiohjelman julkistamisen jälkeen voidaan kuitenkin olettaa, että tämä kasvutavoite korjautuu pian ylöspäin. Koska muuten yli 30 prosentin käyttöomaisuusinvestoinneissa ei olisi järkeä aikaisempiin investointisuunnitelmiin verrattuna.
TSMC-osakkeen arvostus
Suuri ongelma TSMC-osakkeeseen sijoitettaessa ei ole mahdollinen sikasykli, vaan - kuten tällä hetkellä monien muiden teknologiaosakkeiden kohdalla - niiden erittäin korkea arvostus historiallisessa vertailussa.
Vuosina 2018/2019 rakensimme TSMC-asemamme EV/Sales-suhteeseen alle 6:n. Osake on nyt kaksi kertaa kalliimpi - myyntikertoimella mitattuna - eikä edelleenkään huippuluokan marginaaliprofiili ole juurikaan muuttunut.
Seuraava kaavio ei kuvaa osakekurssin kulkua, vaan EV/Sales (TTM) -suhdetta ja kehottaa varovaisuuteen.
Korkeampi arvosana voidaan varmasti perustella digitalisoinnin ponnisteluilla. Koska sirujen kysyntä on todennäköisesti suurempi tulevina vuosina kuin muutama vuosi sitten odotettiin. Myös muuttunut käsitys TSMC:stä premium-sirujen valmistajana on kestävä ja oikeuttaa premium-hinnan aikaisempiin vuosiin verrattuna.
Halvasta sopimusvalmistajasta vahvaan markkina-asemaan
TSMC on todennäköisesti viime vuosina viime vuosina luopunut entisestä imagosta halvan sopimusvalmistajana. Sijoittajat ovat jo pitkään ymmärtäneet, kuinka kestävä tämä liiketoimintamalli on ja kuinka syvä vallihauta, jonka yritys on tällä välin kehittänyt.
Lisäksi asiakaskunnan monipuolistuminen ja siihen liittyvä riippuvuuden väheneminen suhdannevaihteluista tietokonesiruteollisuudesta puhuvat arvonnousun puolesta.
Tällä hetkellä TSMC-osuutta ei voi kiertää, jos haluat sijoittaa maailmanlaajuisiin digitaalisiin johtajiin. Haluamme siksi säilyttää suuren asemamme TSMC-osakkeessa. TSMC:n osakkeen käypä hinta on nyt saavutettu - myös hinta-voittosuhteen 36 (TTM) valossa.
Toisin kuin monet muut digitaaliset mahdollistajat, emme kuitenkaan voi tunnistaa TSMC-osuuden merkittävää yliarvostusta. Vahvan markkina-aseman vuoksi osuuden pitäisi jatkaa positiivista kehitystä pitkällä aikavälillä.
Tilaa ilmainen uutiskirjeemme tästä
Vastuuvapauslauseke
Digital Leaders Fund ja/tai kirjoittaja ja/tai lähipiiriin kuuluvat henkilöt tai yritykset omistavat TSMC:n osakkeita. Tämä viesti on mielipiteen ilmaisu eikä sijoitusneuvonta. Huomaa tämälailliset huomautukset.